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この記事でわかること

  • インカム・アプローチの種類と利用シーン
  • マーケット・アプリ―チの種類と利用シーン
  • コスト・アプローチの種類と利用シーン
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はじめに

少子高齢化の影響による労働人口の減少により、後継者のいない中小企業がM&Aという道を選択するケースは増えてきました。経営戦略としてこうした中小企業を買収し、事業を拡大する大手企業も増えつつあります。

今回はM&Aに欠かせない「株価」の算定に利用する、インカム・アプローチ・マーケット・アプローチ・コスト・アプローチについて詳しく解説していきます。

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1.企業の収益性に注目した「インカム・アプローチ」とは?

企業の収益性から株価を算定する方法を「インカム・アプローチ」と呼びます。代表的なものは以下の3つです。

種類どのような方法なの?利用シーン
DCF法将来的に生み出されるキャッシュフローから、「割引率(将来受け取るお金を現在価値に割り引くときの割合)」という指標で割り引いて株価を算定する方法。成長段階にあるベンチャー、スタートアップ企業のM&Aにおいて利用されます。
収益還元法毎年の予想平均利益が「毎年一定」だとして、これを市場金利などを加味した「資本還元率」という指標で割り引いて株価を算定する方法。経営が安定段階に入っており、収益の増減が少ないと仮定される場合などに使用されます。
配当還元法1株あたりの配当金額から、「資本還元率」という指標で割り引いて株価を算定する方法です。金融機関など、負債に関する扱いが特殊な事業形態において、株式の配当をベースとしたこちらの方式が使われる場合があります。

それぞれの手法について、順を追って解説していきます。

①企業の将来利益を加味した「DCF法」

DCF法は将来の分も含めた「フリーキャッシュフロー(自由に使えるお金)」を「割引率(将来受け取るお金を現在価値に割り引くときの割合)」という指標で割り引いて計算します。

これにより「将来的に生み出される価値」を加味した企業価値の算出ができます。DCF法において、この「割引率」が企業価値の算定で、とても重要な要素になります。

・フリーキャッシュフローとは?

事業活動によって企業が得た利益のうち、自由(フリー)に使える現金(キャッシュ)のことをいいます。原則として、フリーキャッシュフローが多いほど経営は安定しており、企業の評価は高くなります。

・割引率とは?

割引率とは、将来受け取るお金を現在価値に割り引くときの割合のことをいいます。割引率は決められた数値はなく、「企業の信用や市況企業が抱えるリスクはどの程度か」を考慮して求められる数値です。

割引率を理解するため、現在価値と割引率の計算の例をご紹介します。

例1)1年後の将来価値が1000万円で割引率6%の場合
1,000万円÷(1×106%)の1乗(年後)= 約943万円(現在価値)

例2)1年後の将来価値が1000万円で割引率10%の場合
1,000万円÷(1×110%)の1乗(年後)= 約909万円(現在価値)

例3)2年後の将来価値が1000万円で割引率10%の場合
1,000万円÷(1×110%)の2乗(年後)= 約826万円(現在価値)

このように、将来価値が同じ場合、

  • 割引率が高いほど、算定される現在価値は低くなる
  • 割引率が低いほど、算定される現在価値は高くなる

ことがわかります。

・DCF法で株価算定のプロセス

  1. 事業計画(将来の収支計画)を作成
  2. 事業計画からフリーキャッシュフロー(自由に使えるお金)を計算
  3. 割引率を計算
  4. フリーキャッシュフローと割引率から企業価値を算出
  5. 企業価値から株主価値を算出して、これを発行株式数で割る

上記の流れで1株あたりの株価を算出できます。これには複雑な計算式を利用するため、DCF法については以下の記事をご参照ください。

企業の価値算出にもちいる「DCF法」とは?他の算出方法とも比較
企業価値の算出に使う「フリーキャッシュフロー」の計算式と活用方法
企業価値の算出にもちいる「WACC(加重平均資本コスト)」とは?

・DCF法のメリット

事業計画に基づき、将来の収益性を企業価値に加味できるという点が、ほかの計算方法にはない特徴と言えます。特に資産が少なく、キャッシュフローが多い企業(営業代行会社など)であったり、急成長を目指すスタートアップ企業の企業価値評価において使用されやすいと言えるでしょう。

・DCF法のデメリット

DCF法では事業計画に基づいて企業価値を算出するため、事業計画そのものが不正確なデータであれば株価算定の結果は大きく左右されます。そのため、現実的な事業計画を用意できなければ、妥当性のある株価を求めることはできません。

②DCF法より簡易な計算を可能とする「収益還元法」

収益還元法は、DCF法をシンプルにしたような計算方法です。DCF法のフリーキャッシュフローに相当する部分に一定の「予想平均利益」という数字を入れ、割引率に相当する部分には「資本還元率」という数字を利用します。

この資本還元率は、市場金利や評価対象の企業における調達金利などに、対象企業を取り巻くリスクである「危険率」を加味した数字です。これらを利用して、以下のような計算式で株価を求めます。

「1株あたりの株価=予想平均利益 ÷ 資本還元率 ÷ 発行株式数」
例)5,000万円(予想平均利益)÷ 10%(資本還元率) ÷ 100万株 = 500円(1株あたりの株価)  

・収益還元法のメリット

DCF法と比較してシンプルなので、手順で時間をかけずに計算できることです。

・収益還元法のデメリット

DCF法のように年度ごとに予想利益を求めないため、成長企業であったり、業績の変動幅が大きい企業にはあまり向きません。不動産投資など、ある収益の安定しやすい業態に比較的向いていると言えます。

③配当金を考慮して評価額を決める「配当還元法」

配当還元法は、DCF法や収益還元法のように企業価値や事業価値を求めず、株式配当金を基に直接株価を算出する方法です。

配当還元法に使用する計算式は、以下のように非常にシンプルです。

「1株あたりの株価=1株あたりの配当金額 ÷ 資本還元率」
例)10円(1株あたりの配当金額)÷ 10%(資本還元率)=100円(1株あたりの株価)

・配当還元法のメリット

非上場企業、特に少数株主から株式を相続した際の相続性評価などに用いられます。

・配当還元法のデメリット

全ての企業が配当金を設定しているとは限らず、算定手法として使用できるケースはあまり多くありません。

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2.市場評価を基準とした「マーケット・アプローチ」とは?

種類どのような方法なの?利用頻度・シーン
市場株価法市場株価をベースに株価を算定する方法。評価対象企業が株式上場している場合にのみ使用される場合があります。
類似会社比較法類似する業種・規模の企業を参考に株価を算定する方法。評価対象企業が株式上場していない場合、使用されることあります。
類似取引比較法類似する過去の取引事例をもとにして株価を算定する方法。類似取引の詳細な内容を知ることが難しいことから、あまり利用頻度は高くありません。

①対象が上場企業の場合に利用できる「市場株価法」

市場株価法で株価算定を行うときは、証券取引所で価格が決定した「株価」を使います。一時的に発生することのある株価の大幅な上下に対応するため、期間を定めて平均値を算出します。

市場株価法に使用する計算式は以下のように非常にシンプルで、一定期間の終値と出来高の加重平均で株価を求めます。

(加重平均)株価 = 185,513,00円 ÷ 381,000 = 約487円

・市場株価法のメリット

市場の需要と供給によって形成される株価を平均して算出するため、他の算出方法と比較して客観性・信用性が高いところが長所です。また算出難易度もDCF法など比較して容易です。

・市場株価法のデメリット

市場で株価を評価されない未上場企業の株価の算定では使用できない点が短所です。

②類似する上場企業と比較する「類似会社比較法」

類似会社比較法とは、同業他社の企業価値をもとに株価を算出する方法です。別名、マルチプル、類似上場企業比較法、類似会社比較法ともいわれ、マーケット・アプローチの中では最も使用されます。

類似した会社を複数選定し、純利益・純資産等を比較して「比較割合」を求め、もし上場したら市場はどのような株価をつけるのか評価して算出します。

比較の対象となる企業が妥当かどうかがポイントになるため、複数社と比較した結果を検討しながら算定を行っていきます。DCF法での算定結果と合わせて株価算定書が作られることもあります。

・類似会社比較法のメリット

前述した市場株価法とは異なり、類似会社比較法はあくまで「類似した上場企業」を参考にするため、未上場企業にも対応している点です。

・類似会社比較法のデメリット

新たな分野やニッチな産業の場合、類似する企業が存在せず比較できないケースがあります。また、比較対象となる企業が適切でない場合、算出される株価の妥当性も低くなります。比較企業の選定は慎重に行う必要があるでしょう。

③類似するM&A事例をもとに算出する「類似取引比較法」

類似取引比較法とは、該当企業と似た業種におけるM&Aの過去事例を基にして、実際の株式評価額を算定する方法です。別名、類似取引比較法ともよばれます。

・類似取引比較法のメリット

類似業界での上場企業のM&Aが多い場合には、株価算定結果に信用性が発生するので有効な手段です。

・類似取引比較法のデメリット

M&Aの内容や、対象となる取引の内情を知ることは難しいため、活用できる機会は限られます。

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3.純資産をもとに算出する「コスト・アプローチ」とは?

種類どのような方法なの?利用シーン
簿価純資産法資産から負債を差し引き、簿価(=購入時の価格)から株価を算出する方法。土地や建物、有価証券など簿価と時価(=現在の価格)の変動が大きい資産を持っていない中小企業を対象に使用されます。
修正簿価純資産法簿価と時価の差額を一部修正して、株価を算定する方法。簿価と時価(=現在の価格)の変動が大きい資産を持っている企業を対象に使用されます。
時価純資産法全資産・負債を時価に修正し、株価を算定する方法。簿価と時価(=現在の価格)の変動が大きい資産を持っている企業を対象に使用されます。

①バランスシートの純資産を当てはめる「簿価純資産法」

簿価純資産法では、資産から負債を差し引いたあとに純資産額から株価を算出します。

成長性の低い中小企業など、インカム・アプローチやマーケット・アプローチが相応しくない場合などに、貸借対照表をもとにしたコスト・アプローチによる評価が行われる場合があります。

計算方法は、わかりやすくお伝えすると下記になります。

資産(現預金・商品・土地など)− 負債(借り入れ・買掛金など)= 純資産
例)1,000万円(純資産)÷ 10,000株(発行株式数) = 1,000円(株価)

・簿価純資産法のメリット

計算が簡単な点です。土地や建物、有価証券など簿価と時価に変動がある資産を持っていない場合、他の方法より算出に手間がかからず算出ができるため、中小企業など規模の小さい企業で使用されています。

・簿価純資産法のデメリット

メリットの反対で、土地や建物、有価証券など簿価と時価に変動がある資産を持っている企業の場合、算出価格が本来あるべき価格と乖離が出てしまうため使用が困難です。また企業の成長性や収益性は評価に加味されません。

②含み損益の大きい項目を時価修正する「修正簿価純資産法」

簿価純資産法が貸借対照表をそのまま流用するのに対し、時価との金額差が大きい簿価(土地や建物、有価証券など)を時価に修正したうえで、株価を算定する方法が修正簿価純資産法です。

算出方法は簿価純資産法と同様で下記の通りです。
例)1,200万円(土地・建物などを時価で評価した純資産)÷ 10,000株(発行株式数) = 1,200円(株価)

・修正簿価純資産法のメリット

簿価と時価に差が生まれやすい資産を持っている場合、簿価純資産法より適正な株価が算定できる点です。

・修正簿価純資産法のデメリット

時価の算出が必要な分、簿価純資産法よりも算出に手間がかかります。

③会社資産の時価評価をもとにする「時価純資産法」

時価純資産法とは、貸借対照表の全項目を時価に修正して株価を求める方法です。

ただし、現実的にすべての項目を時価に修正することは困難であるため、一部項目については簿価をそのまま使用することが大半。実質的には修正簿価純資産法とほぼ同義になるケースが多いでしょう。

計算方法の基本部分は他の方法と大差なく、時価純資産額を発行株式数で割ることで、1株あたりの価格を計算できます。

例)1,300万円(貸借対照表の項目を時価に直した純資産)÷ 10,000株(発行株式数) = 1,300円(株価)

・時価純資産法のメリット

コスト・アプローチの株価算定方法の中では最も適正な価格を算出できます。

・時価純資産法のデメリット

修正簿価純資産法よりも算出に手間がかかります。

コスト・アプローチには共通して、貸借対照表の資産以外に、収益性に寄与している部分(社員の開発技術、営業能力等)が適切に評価されづらいというデメリットがあります。

そのため、場合によっては事業の営業利益の数年分を「超過収益力」という名目で加算したうえで、株価を求めることもあります。

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まとめ…各手法の特徴と利用シーン

インカム・アプローチの種類どのような方法なの?利用頻度・シーン
DCF法将来的に生み出されるキャッシュフローから、「割引率(将来受け取るお金を現在価値に割り引くときの割合)」という指標で割り引いて株価を算定する方法。成長段階にあるベンチャー、スタートアップ企業のM&Aにおいて利用されます。
収益還元法毎年の予想平均利益が「毎年一定」だとして、これを市場金利などを加味した「資本還元率」という指標で割り引いて株価を算定する方法。経営が安定段階に入っており、収益の増減が少ないと仮定される場合などに使用されます。
配当還元法1株あたりの配当金額から、「資本還元率」という指標で割り引いて株価を算定する方法です。金融機関など、負債に関する扱いが特殊な事業形態において、株式の配当をベースとしたこちらの方式が使われる場合があります。
マーケット・アプローチの種類どのような方法なの?利用頻度・シーン
市場株価法市場株価をベースに株価を算定する方法。評価対象企業が株式上場している場合にのみ使用される場合があります。
類似会社比較法類似する業種・規模の企業を参考に株価を算定する方法。評価対象企業が株式上場していない場合、使用されることあります。
類似取引比較法類似する過去の取引事例をもとにして株価を算定する方法。類似取引の詳細な内容を知ることが難しいことから、あまり利用頻度は高くありません。
コスト・アプローチの種類どのような方法なの?利用シーン
簿価純資産法資産から負債を差し引き、簿価(=購入時の価格)から株価を算出する方法。土地や建物、有価証券など簿価と時価(=現在の価格)の変動が大きい資産を持っていない中小企業を対象に使用されます。
修正簿価純資産法簿価と時価の差額を一部修正して、株価を算定する方法。簿価と時価(=現在の価格)の変動が大きい資産を持っている企業を対象に使用されます。
時価純資産法全資産・負債を時価に修正し、株価を算定する方法。簿価と時価(=現在の価格)の変動が大きい資産を持っている企業を対象に使用されます。

※コスト・アプローチの場合、算出結果に企業の収益性を示す「超過収益力」と呼ばれる項目を加算することもある。

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おわりに

今回はM&Aを実施する際に必要な企業価値評価の方法として、インカム・アプローチ、マーケット・アプローチ、コスト・アプローチ、これら大きく3つに分類された評価手法について解説していきました。

それぞれ評価方法には、価値の根拠をどこに置くのか大きな違いがあります。こうした特性を把握し、目的にあった算出手法を用いるようにしましょう。

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この記事を書いた人

KnowHows 編集部

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