この記事でわかること

• 株価算定の概要と活用されるシーン
• 株価算定に使われる手法とそれぞれの特徴（インカム・アプローチ、コスト・アプローチ、マーケット・アプローチ）

はじめに

M&A、事業承継、第三者割当増資など、「株価算定」はさまざまな場面で必要となります。特に今後は、後継者不在によって事業承継が盛んになると予測されており、株価算定の必要性はますます高まっています。

本記事では、株価算定が必要なシーンを確認し、どういった手法で株価を求めていくのか解説していきます。

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１．「株価算定」とは？

株価算定とは、企業の株式価値を算出する手続きです。

上場企業と違い、未上場企業は市場株価がありません。株価が分からなければ、M&Aによる企業買収や事業承継を実施するとき、株式譲渡のの対価が妥当かどうか、判断が難しくなります。

主にこうしたケースで株価算定は行われます。株価算定がいつ、なぜ行われるのか。その理由は、さらにいくつかパターンがありますので、順を追って解説していきます。

２．どのような場面で株価算定を活用するの？

主にどのような場面で株価算定が活用されるのか、いくつかのシーンをご紹介していきます。

①株式譲渡の際の株式価格を決めるとき

M&Aの際は売り手、買い手双方が取引条件を提示しつつ交渉を進めますが、その取引額のベースとなるのが、会社の株式価値（株価）です。株価が高すぎると判断されれば買い手はつかず、株価が低すぎれば売り手が躊躇します。

そのため、両者が納得できる水準を割り出すべく、株価算定により客観性のある価額を算定していくことになります。

②第三者割当増資のとき

第三者割当増資とは、株式会社の増資手段のひとつ。特定の第三者に新株を発行し、第三者に割り当てることで対価を得ます。

M＆A、資金調達、資本提携など、様々なシーンで使われます。

この第三者割当増資を行う際には、誰に対し、いくらで新株を発行するのかといった募集要項を定める必要があります。未上場企業の場合、発行する株式の価額を決めるため、株価算定が利用されます。

③事業承継のとき

経営者の高齢化などで事業承継を実施する際、自社株式の継承も行われます。

この際の相続税計算のため、株価算定が必要となります。

自社株式の評価次第で、事業承継における税負担が変わってくるため、事業承継時の株価算定には慎重を期す必要があります。
事業承継に関する法令解釈やQ&Aは、国税庁ホームページの「法人版事業承継税制」にも記載されているため、ご参考ください。

④スクイーズ・アウト（少数株主排除）のとき

企業が一部の株主から株式を買い上げることを「スクイーズ・アウト」と呼びます。M＆A後など、買収した企業にとって不都合な株主を排除するためなどに実施されます。

このとき、企業側は買取条件について提示する必要がありますが、株主にとってあまりに不利益な条件である場合は訴訟へ発展する可能性もあります。

それを防ぐため、株価算定により納得性のある株価を算出する必要があるのです。

⑤種類株式等を発行するとき

一般的に認知されている普通株式とは異なる特徴を持つ株式を「種類株式」と呼びます。
種類株式には以下のようなものがあります。

• 譲渡を制限する種類株式
• 議決権についての種類株式
• 財産の分配率を左右する種類株式
• 強制取得や買取を要求できる種類株式
• 役員選任の権利を付与された種類株式

こうした種類株式は、普通株式とは異なるものとして価格を考慮するため、別途価額を設定しなければなりません。

なお、種類株式に関する評価方法の考え方の一例は、日本公認会計士協会が発表する「種類株式の時価評価に関する検討」にて解説されています。種類株式にまつわる詳しい情報は、こちらの資料も参考ください。

次に、株価算定を行う3つの手法（コスト・アプローチ・インカム・アプローチ・マーケット・アプローチ）について解説します。

３．株価算定の３つのアプローチ

株価算定の際には、コスト・アプローチ、インカム・アプローチ、マーケット・アプローチの3つのアプローチが使われます。

それぞれの特徴と手法についてみていきましょう。

①コスト・アプローチ

コスト・アプローチは、ネットアセット・アプローチ、ストック・アプローチとも呼ばれる方法で、貸借対照表の資産・負債から株価を算定します。ある時点の資産・負債をベースに株価を算定するため、貸借対照表から容易に計算できる点がメリット。

一方で、あくまで現在の資産がベースとなるため、企業の成長性や将来性が加味されづらい点がデメリットとなります。

コスト・アプローチには、以下の3つの手法があります。

1. 簿価純資産法
2. 修正簿価純資産法
3. 時価純資産法

基本的には上記の方法で求めた純資産を、以下のような計算式に当てはめることで株価を算定できます。

「1株あたりの株価＝上記で評価された純資産額 ÷ 発行済株式数」

それぞれ順を追って解説していきます。

・最もシンプルな手段である「簿価純資産法」

「簿価純資産法」とは、帳簿に計上されている純資産額に基づき企業価値を評価。それをベースに株価を算定する方法です。

数多くある株価を算定する方法のなかでもシンプルな手段として知られていますが、算定のベースとなる貸借対照表が正確なものかどうかには注意が必要。たとえばM＆Aのシーンにおいて、未払い残業代などの隠れた債務が記載されておらず、後になって発覚するというケースが考えられます。

簿価純資産法に限らず、こうした簿外債務のリスクは常に存在します。そのためM＆Aなどのシーンでは常に、デューデリジェンスという作業を経て、こうした隠れた要素のチェック・検証を行っていかなくてはなりません。

・含み損益の大きい項目を時価修正する「修正簿価純資産法」

貸借対照表をベースに考える点は簿価純資産法と同様ですが、修正簿価純資産法では有価証券や不動産など、含み損益が大きな資産を時価に修正したうえで計算します。

簿価純資産法よりも現実に即した資産状況を反映したうえで、算定を行うことができます。評価額の変動が大きい資産を多く持つ企業の場合、こちらを活用する方がよいでしょう。

・全項目を時価修正して評価する「時価純資産法」

時価純資産法では、貸借対照表の全ての資産・負債を時価修正したうえで計算します。とはいえ、すべての資産や負債を時価に換算するのは難しいため、実際には一部の項目については簿価をそのまま使うことがあります。

②インカム・アプローチ

インカム・アプローチは文字通り、これから入ってくるであろう収益やキャッシュフローを現在の価値に置き換え、企業価値を評価し、それをもとに株価を算定する方法です。

インカム・アプローチでは将来の収益性がベースとなるため、コスト・アプローチに比べて企業の成長などを加味したうえで株価の算定をすることができます。

一方で、予測はあくまでも予測であり、主観によって左右されやすい点、妥当性を担保するために様々な要因を考慮する必要があり、計算が煩雑になりがちな点などが課題となります。

インカム・アプローチの手法は、以下の3つです。

• DCF法（割引キャッシュフロー法）
• 収益還元法
• 配当還元法

・事業計画をベースとする「DCF法（割引キャッシュフロー法）」

事業計画から、対象となる企業が将来において生み出す資金（キャッシュ）を予測し、それを現在から見た価値に置き換えたものを企業価値とし、株価を算定する手法です。

この将来において資金を生み出す力を「フリーキャッシュフロー」と呼び、それを現在から見た価値に置き換えるための指標は「割引率」と呼ばれます。

DCF法は事業計画、株主や債権者が考えるリスクなどを加味しつつ、多角的に検討できる点が特徴となります。

一方で、評価にあたっては様々な要素が複雑に絡み合い、諸要素のわずかな変化が算定結果に大きな影響をおよぼすため、その算定にも、妥当性の検証にも、膨大な手間がかかります。

DCF法の概念では別記事で解説していますので、より詳細な内容を知りたい人はこちらもご参考ください。

企業の価値算出にもちいる「DCF法」とは？概要や計算手順を徹底解説

・DCF法の簡易版ともいえる「収益還元法」

収益還元法では、会社の予想平均利益を算出し、それを資本還元率と呼ばれる数値で割ることで企業価値を評価し、株価を算定する方法です。

資本還元率は、市場金利や算定対象の企業における調達金利、長期国債の利回りなどをベースとし、さらに会社の内外にあるリスクを数値化した「危険率」を加味して決定されます。

将来の予想平均収益は一定であると仮定するため、算定にあたって事業計画を必要とせず、DCF法よりも手間が少ない点がメリット。

しかしその一方、収益の成長を常に一定とし、かつ様々なリスクが危険率として考慮されるため、スタートアップなど、大きなリスクを負いながら短期的な成長を目指す企業は評価が低くなりがちです。

・配当金額から直接株価を求める「配当還元法」

配当還元法は、株主に支払う将来の配当金を資本還元率で割り引いて株主価値を算出します。

この方法によって算出される株主価値は、企業の配当政策により大きく変わるため、企業の株価算定にはあまり採用されません。

③マーケット・アプローチ

マーケット・アプローチは、類似している上場会社や、過去に取引された類似事例を対象企業と比較し、評価を行うアプローチ方法です。

マーケット・アプローチでは実際のデータを参考にして、自社の価値を推し量れるという点がメリットですが、その一方で、参考となるデータが本当に対象となる企業と類似しているのかどうか、その妥当性の検証は慎重に行う必要があります。

マーケット・アプローチには、以下の手法があります。

• 市場株価法
• 類似会社比較法
• 類似取引比較法

・市場の評価額を流用する「市場株価法」

株式市場の平均株価に基づいて企業の株価を評価する方法です。前日終値、1ヶ月の終値の平均値、6ヶ月の終値の平均値といった数値を、株式市場全体の騰落による影響を受けないよう、目的に合わせて選択し、株価を評価していきます。

ただし、市場における株価を参照するという特性上、上場企業の株価算定にしか対応できません。

・類似企業を参考に株価を求める「類似会社比較法」

事業の内容や規模、現在の収益の状況など、様々な観点から自社と類似する企業を選定。これらの類似企業の株価や財務指標を参照し、自社の株式価値を算定する方法が、類似会社比較法です。

この方法では、選定する類似企業によって算定結果が大きく変わるため、類似企業を選定する際は慎重に行わなければなりません。

業種以外に、販売方法・商品・サービスの類似性、企業規模、企業成長率、株式資本と負債の比率、従業員構成などの要素が適切かどうか、多角的な視点から比較し、選定を行う必要があります。類似企業を複数社候補として挙げ、それぞれの比較結果を元に、妥当な評価を検討していく形が一般的です。

・過去の取引をベースに株価を算定する「類似取引比較法」

過去に行われたM＆Aなどの取引事例をベースとして株価の算定を行う方法です。ただし、過去取引のあった時期の市場動向が現在と同じとは限らず、また取引事例の詳細や、M＆Aにより買収された企業の内情を知ることは一般的に困難であるため、採用されるケースはあまり多くありません。

逆に、取引事例が短期間に多く見つかれるという場合は、その業界においてM＆Aが活発に行われていることを意味し、取引額の高騰が予測さされるでしょう。

まとめ

今回は、株価算定の活用シーンや具体的方法について解説しました。どの方法も長所・短所があり完璧ではないため、状況や目的に応じて複数の手段を並行して実施し、それぞれの結果を比較検討しながら算定を行います。

経営上、様々な場面で必要となりますので、基礎的な知識は把握しておきましょう。

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